37.stETH脱锚进行时，Aave让数十亿美金随时可能灰飞烟灭，但也带来了机遇。

作者的话

最近不少人已经观察到，Curve 的 stETH/ETH 池子已经开始脱锚，最高时已经达到脱锚 5%。因此专门写了这篇文章，给大家稍微分析下 stETH 脱锚事件，并且给一些我个人的结论。

1.stETH/ETH 肯定会脱锚，但脱锚程度受到以太坊合并进度影响；

2.stETH/ETH 即使脱锚，也无需过度担心，因为 Lido 的 stToken 是 1:1 承兑；

3.stETH/ETH 存在较大的套利机会，但获利落袋时间可能较长。

针对以上结论，我会在正文结束后进行详细解读，正文更多是按照时间顺序给大家梳理 stETH/ETH 流动性危机的来龙去脉。很耗费精力，希望大家多多点赞转发支持一下。

正文

首先，需要给大家补充一些前置知识，lido.fi 是一个 PoS 资产的流动性解决方案。众所周知，在一些 PoS 公链中，是可以通过质押代币来获取收益的，但是参与 PoS 质押最大的一个问题是对应代币会失去流动性，即使退出质押也需要时间来解锁。

常见的 PoS 公链退出一般需要 14 天，或者 21 天时间来解锁代币。这样长的解锁周期，非常容易让投资者错失交易机会。正因存在这样的巨大痛点，流动性解决方案就应运而生了。而 Lido 则是其中较为出名的一个项目。

当前 Lido 支持五个网络的质押，分别是以太坊，solana，kusama，polygon，波卡。质押的收益从 4% 到 16.5%。其运行逻辑也非常简单，通过智能合约控制 staking 流程，当用户质押一个代币，同时会增发一个 stToken 给到用户作为凭证。

而 stToken 没有质押锁仓的限制，可以在公开市场自由交易。那么用户既可以享受到节点质押的收益，也同时拥有没有限制的流动性。当出现价格暴跌的情况时，用户可以选择抛售 stToken 即使止损，避免因为锁仓错过交易机会。

当 stToken 抛售过大，产生脱锚时，那么会有套利者购入 stToken 并在 Lido 官网进行赎回。那么可以盈利不少的币本位，比如 1 个 stSOL= 0.9 SOL。那么用户此时购入 10 个 stSOL，成本是 SOL 市场价的九折，然后在 Lido 官网进行赎回，等待解锁之后可以获得 10 个 SOL，那么这就获利 10% 完成套利。正因这样的逻辑，所以 stToken 在绝大部分时候都是在 1:1 左右徘徊，一有脱锚情况马上会被套利者搬平。

那么为什么当前 stETH 出现大额脱锚，并且持续了较长时间也没有回去呢？原因出在以太坊合并上。目前质押 ETH 在 Lido 后，是无法赎回的，需要等待以太坊合并完成之后，stETH 才能自由赎回 ETH。因此 stETH 就无法进行上述的套利搬砖回到锚定价格，这也意味着 stETH/ETH 天然存在流动性危机。

stETH/ETH 流动性危机缘起：CelsiusNetwork

其实在 stETH 上线很长的一段时间来看，并没有发生太大的脱锚事件。但这次因为另一个项目 CelsiusNetwork 发生巨额亏空，以至于抽走在 Curve 的 stETH/ETH 的流动性来给客户进行兑付，从而让 stETH/ETH 开始脱锚。

CelsiusNetwork 是个较大的 CeFi 理财平台，在美国还是比较出名的。然而在 6 月 6 日 Dirty Bubble 爆出，在一年前托管平台 stakehound 的被盗事件中 Celsius 损失了超 7000 万美元的资金，而有意思的是，在这一年时间内，Celsius 一直 “秘不发丧”，直到爆出后用户才知道 Celsius 有如此大的资金漏洞，一时间 Celsius 成为了众矢之的。

Celsius 在 Stakehound 的关键失误中损失了至少 35,000 个 ETH，这样的资金漏洞爆出之后，Celsius 的用户开始挤兑赎回，但 Celsius 无法满足赎回需求，因为 Celsius 有 73% 的 ETH 锁定在 stETH 或 ETH2 中，这将使其在 ETH 合并之前无法进行提取。这导致 Celsius 被迫在二级市场 Curve 出售自己的 stETH 来满足用户赎回的需求。

根据 6 月 6 日 Curve 的 stETH/ETH 的流动性来看，一次性将 stETH 全部兑换回 ETH，会使得 stETH 脱锚到 0.64。值得注意的是，在 6 月 6 日曝光时，Celsius 钱包中的 stETH 数量是 445,000，但截止撰文时，其钱包中的 stETH 数量已经减少到 409,080，即减少了 35,920 个 stETH。这些 stETH 被转出钱包，我并没有去追踪，但结合 Curve 的 stETH/ETH 价格下跌，我大胆猜测是拿去在二级市场抛售了。

对追踪钱包和交互感兴趣的朋友，可以通过这个链接进行追踪。

https://zapper.fi/account/0x8aceab8167c80cb8b3de7fa6228b889bb1130ee8?tab=dashboard

stETH/ETH 流动性危机加剧：AlamedaResearch

6 月 8 日，AlamedaResearch 在短短几个小时内撤出了将近五万个 stETH，即抛售。

你以为事情到这里就结束了吗？不，真正的问题还在后面，请读者继续看下去。

stETH/ETH 流动性危机定时炸弹：Aave

首先，我贴上一张来自 nansen 的数据图。

从图上可知，stETH 最大的去处，是在 Aave 借贷池里质押。这个借贷池目前有 140 万个 stETH，市值约 22.6 亿美元。

经常玩 DeFi 的朋友一眼就发现了问题所在，二十多亿美元的池子，APY 收益是 0，借贷利用率也是 0，说明这个借贷池本身完全不产生任何收益，那么为什么会有几十亿的资金进去呢？

没错，循环借贷。

是不是很熟悉，他又来了。搞崩 Terra UST 的 DeFi 操作，循环借贷他又来了。通过 AAVE 和 Lido 的 stETH 对以太坊合并后的主网激活进行了数十亿的杠杆对赌。

在 Lido 质押 ETH 换取 stETH
将 stETH 存入 AAVE 并借入 ETH
循环上述操作

但这存在一个问题：你不能解除这笔交易。这跟其他的 stToken 不一样，其他的 stToken 可以通过在 Lido 官网进行 Unstake 来退出，但是 stETH 受制于主网合并，因此你无法对 stETH 进行解除质押。

如果 stETH/ETH 挂钩失败，许多 ETH 多头将被彻底清算。

整个 stETH/ETH 已经不是单纯的流动性解决质押代币丧失流动性从而脱锚的问题，这实质上是数十亿美金杠杆多头的清算问题。

我已经无法计算 stETH/ETH 被循环借贷了多少次，套上了多少倍的杠杆。但整个 stETH/ETH 已经成为一个随时引爆的定时炸弹。

一旦 stETH/ETH 持续脱锚，那么势必引发恐慌，而对 stETH 的恐慌抛售如果触达 Aave 的清算线，那么这价值 22 亿美金的定时炸弹将会引爆，横扫整个市场。

而且这颗定时炸弹最可怕的是，他拆不掉。受制于 stETH 的不可逆，那么像从 stETH/ETH 的杠杆上下车，那就需要抛售 stETH，但抛售 stETH 又势必影响 stETH/ETH 的锚定价格。但如果不下车，只是清掉 Aave 的杠杆，那么就要承担后续潜在的 stETH 更大的脱锚损失。stETH 持有者陷入两难。

此时，一个完美的加密囚徒困境诞生了。

现在抛售 stETH，stETH 价格会下挫，加快整个 stETH 的暴雷；

现在清掉 stETH 杠杆，继续持有，别人抛售 stETH，承担 stETH 更大的脱锚风险。

几乎没有第三个选择，因为 Lido 和以太坊 PoS 主网把退路完全堵死了。

现在唯一的选择，就是抱着侥幸心理，希望这颗定时炸弹在以太坊完成合并之前不要引爆。一旦以太坊合并顺利完成，stETH 可以进行 1:1 兑付，那么这个定时炸弹才是真正的被拆除。

stETH/ETH 流动性危机带来的机遇

回到本文最开始我给出的三个观点，这也是我所认为此次流动性危机伴随而来的机遇，我将会逐一分析。

stETH/ETH 肯定会脱锚，但脱锚程度受到以太坊合并进度影响

我会这样来形容 stETH/ETH，目前他已经是装着定时炸弹、焊死车门并且高速行驶的汽车。车上的人已经无法下来，车下的人也不可能舍生取义去救这些人。

随着时间推移，脱锚程度也会越来越快。但是，离终点越近（以太坊顺利合并），那么位于终点的 V 神会亲自给你拆下炸弹，大家顺利逃生。以太坊合并越快，那么拆炸弹的时间越快，脱锚时间和脱锚程度也不会持续太久。

但是，如果以太坊合并不顺利，比如说再次跳票延期，那么满载炸弹的汽车还需要继续开下去，脱锚将会越来越严重。

stETH/ETH 即使脱锚，也无需过度担心，因为 Lido 的 stToken 是 1:1 承兑；